跨季资金需求逐渐减少之际，央行在7月1日果断对公开市场操作策略进行了调整，实施了精确的流动性管理。在这一天，央行进行了1310亿元的7天期逆回购操作，操作利率保持在1.40%的水平，与此同时，当天的逆回购到期规模达到4065亿元，最终成功实现了2755亿元的净回笼。
值得注意的是，在7月的第一个星期，公开市场所面临的流动性回笼压力显著，逆回购到期总额超过了两万亿，特别是7月4日当天的到期量达到了5259亿元。
市场普遍预测，央行未来将依据资金状况的变动，灵活地调整其操作策略，通过增强货币投放量或采取其他货币政策手段，以保障市场流动性保持在适度充足的水平。同时，关于国债交易活动的恢复这一议题，持续在市场上引起广泛的讨论和关注。
在季末资金通常会出现季节性收紧的情况下，投资者普遍期待央行能够通过重启国债买卖来缓解市场流动性压力。但出乎意料的是，到了6月30日，央行并未如往常那样发布当月国债买卖的相关公告，这一举动打破了市场的预期。考虑到央行之前对买断式逆回购公告时间的调整，从月末改为月中的做法，市场普遍认为国债交易活动的信息公开披露规则可能已经相应调整为“即时交易即时公告”，基于这一判断，大家普遍预计6月份的国债交易活动并未重新启动。
跨季资金压力消退
7月1日，中国人民银行启动了新一轮的资金调节活动，标志着资金调控的新篇章。当天，进行了1310亿元的7天期逆回购操作，且操作利率保持在1.40%的水平。同时，考虑到当天有4065亿元的逆回购到期，最终实现了2755亿元的净回笼，从而缓解了跨季的资金压力。
在6月23日至27日的这段时间里，央行对市场的呵护力度持续增强。特别是到了6月30日，央行实施了3315亿元的7天期逆回购操作，从而实现了1110亿元的净投放。而在6月23日至27日的整个期间，公开市场的净投放规模累计达到了10672亿元，这一数字创下了今年单周净投放的次高水平。在这一过程中，逆回购的投放总额为20275亿元，而到期的逆回购金额则为9603亿元。
同时，6月份的中长期资金也实施了超量注入，中国人民银行于6月24日发布通告，宣布对中期借贷便利（MLF）进行超额续作，金额达到3000亿元，实际净投放为1180亿元。这一举措与前三个月及六个月的买断式回购续作相加，使得6月份中长期资金的净投放总额达到了3180亿元。央行通过同步增加短期和中长期资金供应，有效减轻了跨季的资金紧张状况。
调控成效在利率市场得到了同步体现。在6月30日这一跨季的当天，上海银行间同业拆放利率（Shibor）的短期品种普遍呈现上涨趋势，隔夜Shibor的报价达到了1.4220%，较前一日上涨了5.10个基点；而7天Shibor的报价为1.7630%，较前一日上涨了9.50个基点。7月1日季末过后，Shibor的短期品种经历显著下降，隔夜Shibor报价降幅达5.5个基点，降至1.3670%，而7天期Shibor则下跌了23.30个基点，最终定格在1.5300%。
7月将至，业界普遍预计资金供应将持续保持宽松，然而，其中亦有不少未知的变数。一方面，在6月底，财政资金的投入可能会推动流动性自然宽松，7月份到期的大额存单规模降至2.8万亿元，这有助于减轻对银行负债端的冲击，并且财政支出的加快步伐有望进一步补充流动性；然而，另一方面，跨季的大额逆回购到期将产生较大的资金空缺，而7月正值税收缴纳高峰期，这进一步加大了资金面的压力。
在本周的6月30日至7月4日期间，公开市场的逆回购到期总额达到了20275亿元，具体到每天的到期金额分别为：周一到期2205亿元，周二到期4065亿元，周三到期3653亿元，周四到期5093亿元，周五到期5259亿元。
从政策层面分析，中国人民银行在2025年第二季度的货币政策会议上传递了信息，尽管没有明确指出“适时降低存款准备金率和利率”，却着重指出要增强调控力度，并灵活掌控政策的实施步伐。
市场普遍预计，7月份的流动性将继续保持宽松。中信证券的首席经济学家明明指出，跨季度结束后，资金面有望保持稳定，预计7月份的流动性缺口将极为有限。短期内，央行保持流动性充裕的策略可能不会发生显著调整，然而，降息和降准等总量调控措施可能继续处于观察阶段，资金利率的中间水平可能将保持在接近政策利率的位置。从政策层面分析，公开市场操作、中期借贷便利以及买断式逆回购的净投放策略预计在7月份将持续。展望未来，7月份的流动性状况与6月相比或许会有所改善，在稳健偏松的基调下
国债买卖操作“打破惯例”
季末将至，资金往往会出现季节性的回缩，此时，众多存单到期，银行在负债方面承受着不小的压力，与此同时，政府债券的供应压力同样不容忽视，因此，6月份，市场对于央行是否将重新启动国债买卖活动的议题讨论愈发激烈。
值得注意的是，在6月30日这一天，央行并未按照预定计划公布6月份国债交易的具体情况，而且月末时也未曾对外发布有关公开市场进行买断式逆回购业务的相关公告。
在六月，中国人民银行对买断式逆回购的公告程序进行了调整，将原本的月末公布时间提前至月中。鉴于此，业界纷纷推测，国债交易的公告规则可能也随之调整，由原先的月末公布转变为“即时公布”。同时，由于未发布相关公告，市场普遍认为六月国债交易活动很可能并未重新启动。
光大证券固定收益首席分析师张旭认为，银行体系流动性需求的上升，并不足以成为央行重新启动国债买卖操作的充分理由。货币管理机构在流动性管理方面已经达到了游刃有余的水平，即便现在有意不采用某些特定工具，也依然能够灵活且自如地对不同期限的流动性实施有效的调控。OMO逆回购有助于平滑短期资金波动，而买断式逆回购与MLF则能提供更长期限的基础货币。今年5月15日实施的降准措施，向金融市场注入了大约1万亿元的长期流动性。实践证明，通过合理运用这些工具，可以确保短期、中期以及长期流动性的充足。
当然，国债交易的重启已是必然趋势，只是实施的时间或早或晚。预计货币管理机构将精准掌握操作时机，完善操作流程，减轻国债交易对市场收益率下降的冲击，并加强其作为基础货币投放和流动性调控的作用。我们分析，今年国债交易对债券收益率的冲击将显著小于去年。张旭如此表示。
实际上，关于“人民银行何时恢复国债交易？”这一问题，在过去数月间，投资者们持续展开了热烈的讨论。
回望过去，国债交易机制自2024年8月份开始实施，其功能定位于基础货币的投放以及流动性的调控。在启用之月，国债的净购买量达到了1000亿元。紧接着，从2024年9月到12月，随着政府债券供应速度的加快，国债的净购买量依次攀升至2000亿元、2000亿元、2000亿元以及3000亿元，从而为市场流动性提供了有力的支撑。此后，央行在今年1月暂停该操作。
关于央行何时恢复国债交易活动，市场参与者意见纷呈。“投资者热切期待央行购入国债，主要希望此举能够提升债券的价值。”张旭分析，这反映了部分投资者对央行重启国债交易活动的强烈期待。实际情况显示，即便央行购买的是短期债券，这会直接影响到短期债券的收益率，但通过市场的传导作用，最终也能导致长期债券收益率下降。目前，该工具的运用对国债收益率的变动产生直接或间接的作用，这种对债券收益率的下降趋势，正是货币管理机构力图规避的潜在不良后果。
天风证券的固定收益部门首席分析师谭逸鸣指出，在2025年的上半年，债券市场的资金状况犹如起伏不定的过山车。在这一时期，货币政策的制定呈现出在多个目标之间动态平衡、灵活决策的特点，其政策目标的重心从“防范风险”转变为“稳定增长”。这一转变导致央行的资金投放策略从“谨慎”变为“支持”，进而使得资金市场的紧张状态得以缓解，转向宽松。尽管七月份的流动性可能保持较为宽松，然而，从与财政政策相协调以及应对市场预期管理的角度考量，国债的买卖活动在七月未必会发生。
今年初，中国人民银行决定停止购买国债，并开始采取措施促使货币市场利率逐步上升。进入春节期间，10年期国债的收益率从1.6%上升到了1.9%。到了4月上旬，面对外部环境的加剧不确定性，10年期国债收益率又下降到了大约1.65%，此后一直大致维持在这一水平。
张旭指出，人民银行在年初实施的利率调控策略，即所谓的“组合拳”，其效果显著，不仅即时抑制了债券收益率急剧下降的趋势，还促使收益率曲线的中长期部分稳固上升，从而有效减轻了债市所面临的利率风险。此外，尽管目前资金利率已有明显下降，然而10年期国债的收益水平依然稳定在1.65%左右，这表明市场单边看涨的情绪已经消散，投资者对债券的估值已经回归到理性的状态。
长江证券的研究报告对央行停止国债交易行为的原因进行了深入剖析，指出央行此举主要基于两个方面的考量：首先，关注财政的推动力和供应状况，在国债供应量相对偏低的情况下，央行倾向于暂不进行国债的买卖操作；其次，关注国债的收益率是否达到了央行的预期标准。根据对财政资金注入节奏的分析，我们预计中国人民银行重启国债交易活动的时间最早可能是在八月份，而八月份以及十一月份或许将成为今年下半年市场流动性波动的重要节点。
为了最大程度地减少或消除国债交易对债券收益率的负面影响，张旭建议从以下三个方面着手进行改进。在恰当的时机，宜在债券市场供应量显著增加或市场对供应量预期大幅提升，以及市场普遍担忧债券供大于求的情况下进行购买；在发行方式上，可以参考历史案例，针对特定国债承销团成员，采用市场利率进行定向发行，然后由金融机构转交给央行，例如2007年1.5万亿元特别国债中1.35万亿元的发行模式，这样既可以保持债券市场的供需平衡，又能防止投资者对收益率急速下降产生不切实际的预期；在机制设计上，国债发行的时机、规模和期限应由财政部与央行共同商议决定，这有利于保障债券市场的稳定发展，同时也能有效降低政府债券的发行成本。
